先週のドル円相場は、119円台を割り込みそうになりながらも何とか持ちこたえ、一時半月ぶりに121円台を回復した。イエレンFRB議長が木曜日の講演で「自身も含めたFOMC参加者の大半は年内利上げを予想している」と述べたことがサポートとなった。
しかしFRB当局者の発言には重大な陥穽があることを忘れてはならない。それは、「利上げする」と言っていて利上げしないのは問題ないということだ。逆に、「利上げしない」と言っていて突然利上げすれば市場にとって負担が大きい。したがって、現在のように市場の見方が二分している中では、FRB当局者は往々にして利上げの可能性を実際より大きめに発信することになる。市場参加者はその「上乗せ分」を割り引いて考える必要がある。
そもそも、FRBが利上げの条件として掲げている「あと少しの雇用改善と2％の物価上昇に合理的自信が持てる」という条件は満たされていない。イエレン議長も先週の講演で「2つの責務で目標を完全に達成していない」ことを認めている。
物価上昇率（PCEコアデフレータ）は今年に入って前年比1.2～1.4％の低い伸びが続いており、目標の2％に向かっていく兆候はまったく見られない。失業率はほぼ完全雇用に近づいているが、パートタイマーを含む不完全雇用率（U-6）は依然10％を超えており、労働参加率は62.6％と1977年以来の低水準で推移している。また平均賃金はリーマンショック直後の2009年から現在まで、前年比2％前後の低い伸びが続いている。量的なスラックはほぼ解消されたが、質的なスラックはまだ解消されていないのだ。
今週金曜日には米国9月の雇用統計が発表される。失業率は5.1％で前回と変わらず、非農業部門雇用者数は+20万人と前回の+17.3万人を上回る見通しだ。だがやや乱暴に言えば、これらのデータはさして重要ではない。利上げに必要なのは雇用の「量より質」の改善だからだ。そして質的なスラックは多分に構造的な問題であり、容易には解消されない。
市場が年内利上げの可能性を過大に織り込んでいるとすれば、ドルの潜在的な下落余地は小さくないことになる。ドル円に対しては、引き続き戻り売りスタンスで臨むべきだろう。イエレン議長は講演終盤に脱水症状となり医師の診断を受けたということだが、本心でないタカ派コメントを連発したため体調不良となったと勘繰るのはちと穿ち過ぎか。
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